亚信安全回复科创板首轮问询 市值预估研发费率问题现双重标准

亚信安全科技股份有限公司(下称“亚信安全”)日前回复了科创板IPO首轮问询。

这家报告期内进行9轮股权转让、科创板IPO前引27家机构突击入股的企业,因以上操作及客户集中度高、研发费用占比低、信息披露不全等问题,招股书于今年3月一经披露即引起多家媒体质疑。

1、焦点:科创属性、市场地位等如何

亚信安全是一家国内网络安全软件企业,属于新型信息技术服务行业,目前主营业务分四大板块,包括:数字信任及身份安全产品、端点安全产品、云网边安全产品和网络安全服务。在上交所对亚信安全的首次问询中,企业核心技术的领先性、市场地位等问题是焦点,且正契合科创板对拟上市企业“科创属性”要求的趋势。

亚信安全招股书披露,企业目前已取得11项发明专利,对应11项核心技术,在主营的19项产品中投入使用了以上专利。2018至2020年,公司使用了核心技术的相关产品收入分别为7.95亿元、9.86亿元及11.00亿元,占主营业务收入比例分别为91.12%、91.61%、86.18%。

市场占有方面,根据 Frost & Sullivan 和 IDC 两家第三方调查机构的研究报告,亚信安全在国内的网络安全软件、身份和数字信任软件、国终端安全软件等众多细分领域的市场份额均达到了第一或第二的位置。

据企业问询回复,2019年度,亚信安全在中国网络安全市场-电信板块、中国网络安全软件市场、中国网络安全软件市场-身份和数字信任软件、中国网络安全软件市场-终端安全软件的细分市场收入分别为7.4亿元、8.5亿元、4.9亿元和2.4亿元;2020年度,亚信安全在中国身份和数字信任软件市场和中国终端安全软件市场的细分市场收入分别为5.2亿元和2.6亿元。

《科创板日报》记者注意到,上述市场份额和营收成绩的取得与其客户的优质而稳定有一定关系。2020年度,亚信安全前五大客户分别为:中国移动、中国电信、中国联通、神州数码、佳杰科技,且2017年至今,公司前五大客户并未发生大变动(不包括曾经的前五大客户之一亚信科技,其与亚信安全业务往来属于关联交易,自2017年起份额逐年降低,并在2020年掉出前五大客户)。

2017年至2020年,亚信安全来自前五大客户的销售收入占营业收入的比例分别为78.06%、75.26%、83.12%和81.79%,客户集中度较高;期间来自电信运营商的收入占比分别为63.09%、65.42%、68.22%和66.84%,下游行业集中明显。据问询回复披露,电信运营商行业的特点是发行人客户较为集中的原因之一。

亚信安全称,公司与电信运营商客户的主要交易对手方为运营商各分子公司,单体占比集中度较低,三大运营商分子公司单一主体2017至2020年销售金额占主营业务收入占比均不超过6%。问询回复中还表示,三大运营商分子公司在选取网络安全供应商方面均有一定的自主决策权,因此公司对电信运营商体系内单一主体不存在重大依赖。

2、焦点:27家机构突击入股,市值是否虚估

亚信安全最初由田溯宁控股子公司亚信香港创立于2014年,其前身名为“亚信安全有限”,目前主营的网络安全业务系剥离整合自田溯宁持有的另一公司亚信科技。2020年9月亚信安全完成股份制改革。

2017年1月,亚信香港尚凭借认缴9000万全资持股亚信安全有限,之后亚信安全便开始了科创板IPO申报前历经9轮的股权转让过程。期间,亚信安全有限还在2018年凭借田溯宁海外持有公司之间的股权操作,完成了控股股东变为境内公司的转变,招股书坦称此举系考虑到亚信安全的国内上市计划。

其中在2020年7月,亚信安全(在科创板IPO申报前12个月内)通过增资及股权转让的方式,火速引入先进制造基金、中网头、杭州创合等27名机构股东,增资4.5亿,也是在此次股权转让过程中,亚信安全企业的投前估值达到70亿元。

值得注意的是,以上股权转让的前后两次转让,企业估值均在30亿左右。有媒体质疑该次股权转让意在通过众多吸纳机构入场的方式,虚估市值,且这一过程难保不存在签署对赌协议或其他抽屉协议换来机构高价入股的现象。

亚信安全招股书中说明,2020年7月引入27名机构股东,其原因是为了满足企业未来发展的资金需求,优化治理结构,同时股权转让参考此次增资完成后的公司估值,确定了股权转让价格为77.78元/注册资本。

亚信安全在问询回复中对公司估值一度过高的质疑进行了回应。亚信安全及其保荐机构中金国际认为,公司同行业可比上市公司有奇安信、深信服、美亚柏科、安恒信息、北信源、吉大正元等,但考虑到该次增资时公司市盈率34.31倍、市销率6.50倍的数值,低于以上上市公司估值水平,出于流动性差异给予了一定估值折扣。

其中以深信服、奇安信、安恒信息为例,三家截至《科创板日报》记者发稿前的现市值分别为1067亿、599亿、179亿,也就是说70亿的估值按照亚信安全的逻辑保守而合理。问询回复中还称,该次增资及老股转让的估值系专业外部投资者与转让方、公司协商谈判确定,“价格公允,不涉及股份支付费用”。

此外,针对媒体质疑的对赌协议和存在抽屉协议的可能,亚信安全的保荐机构中金国际核查后认为,招股书中关于对赌协议的信息披露完全,除《股东协议》及其补充协议外,发行人及其股东不存在其他已签署的对赌协议。并且公司全体股东承诺,除公司《股东协议》及其补充协议以外,“与发行人及其控股股东和实际控制人、董事、监事及高级管理人员之间不存在其他特殊协议或安排”。

3、焦点:研发费用率低于可比公司平均水平

前述亚信安全重要的企业估值逻辑是,把深信服、奇安信、美亚柏科、安恒信息、北信源、吉大正元等上市企业作为自己的同行业可比企业。不过除了业务领域大致相同,亚信安全过去在营收、盈利的规模表现也为这一做法增添了关注点。

据招股书披露,亚信安全2019年营收10.77亿,净利润为1.63亿。其中,营收一项虽不及上述上市公司,但净利润却远超奇安信、安恒信息、北信源和吉大正元等多家企业。

但就在亚信安全高调“预估市值”的同时,其他媒体敏锐发现了亚信安全研发费用显著低于所列“同行业”企业的问题,这为投资者和公众了解繁复拗口专业术语之外的公司真实业务情况,揭开了一层窗户纸。

据《科创板日报》记者此前报道,网络安全作为技术密集型高技术行业,在核心技术研发、安全技术迭代等方面存在较高壁垒,需要专门技术研究团队和产品应用团队长期积累,再加上高端技术人才聘用成本教高,自然需要持续高投入研发费用。以奇安信2021年一季报为例,公司一季度研发费用3.65个亿,同比增长31.6%,占其当季营收的80%。

反观亚信安全招股书披露,报告期内,其研发费用分别为5687.53万元、9291.35万元、1.42亿元、1.25亿元,研发费用支出占营业收入的比例分别为8.76%、10.65%、13.15%、14.72%。虽可看到各项数字逐年略有上升,但要打破其他企业创造的壁垒,研发费用上的吝于投入似乎缺乏可行性。

亚信安全在招股书中称,报告期内公司研发费用率低于可比公司平均水平,主要低于奇安信、安恒信息、深信服,原因系这几家可比公司业务主要为销售标准化程度较高的软件产品,而亚信安全在此基础上还同时从事项目开发类(解决方案类)业务,该类业务与特定客户及合同相关的开发工作严格计入合同成本,核心组件和技术等研发投入才会计入研发费用。亚信安全称其研发费率与吉大正元、美亚柏科等从事项目开发类业务的企业大体相当。

据公开信息,吉大正元、美亚柏科2019年度研发费用占营收比例分为8.15%和14.18%,而亚信安全同期数据则为13.15%。据《科创板日报》记者了解,报告期内其他时期三者研发费用确无太过显著的差距。

亚信安全关于研发投入的解释具有一定道理。据问询回复,亚信安全主要产品中,端点安全产品体系、云网虚拟化基础软件产品线均为标准化产品,而数字信任及身份安全产品体系、云网边安全产品体系主要为解决方案类产品,同时也包括部分标准化产品。2017年至2020年,公司解决方案类产品收入占比分别为:64.82%、65.55%、66.87%、64.38%。这在一定程度上为企业实现增收的同时,相比主要销售标准化软件产品的企业而减少了账面研发投入,留有弹性空间。

不过,若完全将从事项目开发类(解决方案类)业务企业作为同行业可比对象,反过来并不利于亚信安全市值预估。吉大正元总市值目前仅为42.2亿,美亚柏科为137亿,远低于“销售软件产品”的奇安信、安恒信息、深信服这三家。

上交所关于企业研发费用,问询中还要求亚信安全进一步披露:“研发投入占比相对较低,未来如何在核心技术上维持竞争优势”、“是否存在研发人员同时参加非研发工作的情况”等关键问题。

Leave a Reply

Your email address will not be published. Required fields are marked *